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近年来，在“零容忍”打击资本市场违法活动的工作方针下，证监会对于证券违法犯罪的惩处力度在加大。数据显示，2021年全年，证监会共作出处罚决定371项，罚没款金额45.53亿元，处罚数量和罚没金额均连续三年增加。

作为资本市场的重要参与者，在股票“爆雷”后，投资者的利益如何保护成为重要话题。2020年，前后历时6年修订的新《证券法》实施，增设了投资者保护专章，标志着中国资本市场在市场化、法治化道路上又迈出坚实的一步。

浙江方广律师事务所的孔聪律师、葛宗萍律师深耕投资者维权领域已有多年，银柿财经专访二位律师后了解到，相比以往，如今的投资者维权意识有了极大提升，同时，在法院、监管层等多方助力下，维权的效率在大幅提高，外部环境有了不少积极变化。

1 效率提升，制度趋于完善

有着多年民商事、刑事、行政案件经验，后又从事投资者维权案件代理的葛宗萍，给人的第一印象便是沉稳干练，且忙碌，几十分钟的采访中，数次有案件相关的电话打进来。

接到电话后，葛宗萍总能有条不紊地应对。她向银柿财经表示，“近几年，投资者维权案件数量的确在增长，一方面，证监会处罚得更多，另一方面，很多股民有了索赔的意识。”

银柿财经了解到，投资者维权的案件量，一方面体现在被处罚的上市公司数量增加；另一方面，即便是单个维权案件，参与的投资者数量同样增加，不少案件可达几百上千人。“目前，法院对投资者维权的案子十分重视，原因就在于案件量大，另外，这类案件的管辖法院一般来说都是省会级城市的中级法院，层级上说并不是基层法院。”葛宗萍称。

以葛宗萍目前正在跟进的延安必康案为例，仅其所在的律师团队代理的案件就超过500件，该公司2022年半年报显示，公司的证券虚假陈述案涉案金额达到2.49亿元，西安市中院已委托鉴定机构对2120件证券投资者损失进行了测算。

据葛宗萍介绍，在案件量越来越大的背景下，包括法院和监管层在内，都在不断摸索应对方案。

“目前多家法院出台了用示范案件和平行案件相结合进行审理的规定。示范案件是指，法院选出来的认为具有代表性的个别案件，先对这些案件进行审理，审判结果确定之后，其他案件参照处理即可，这样可以减轻法院办案的压力，提高效率，同时也能为投资者所接受。”葛宗萍指出。

除了在审理方式上探索，上级法院也在尝试扩大管辖法院的范围，以分散案件量，提高审理效率。“根据2003年的司法解释，这类案子的管辖法院是省会级城市的中级人民法院，但今年年初的新司法解释在这里有松动，省一级的法院可以指定其他法院审理。比如在浙江，原本只有杭州中院和宁波中院能审理这类案子，现在新增了温州中院等4家法院也可以审理，原因就在于杭州中院的案件量太大了。”葛宗萍解释道。

2 实践环节呈现积极变化

除了案件审理效率提升外，案件中涉及司法判断的专业性也在提升。“一开始并不像延安必康这样，会有专门的机构进行损失的核算。”据葛宗萍介绍，过去大部分时候，在获赔比例的确定上，往往是由法院酌情确定统一的赔付比例，近两年越来越多的法院选择委托第三方机构对投资者损失进行核算。

“以往，在衡量投资者损失跟上市公司的虚假陈述之间的因果关系时，只要投资者在虚假陈述被揭露后有损失，通常情况下会被认为是虚假陈述造成的，因为之前的司法解释规定了较为严格的推定因果关系，对于系统性风险因素的证明要求比较高，但是现在新的司法解释明确规定可以将更多的影响因素考虑进来了。”葛宗萍称。

举例而言，假如一个公司虚假陈述的实施时间较短，仅一两个月，并且这期间没有发生其他导致股价波动的重要因素，那么公司有可能要全额赔付投资者损失；假如一个公司虚假陈述时间长，那么在这期间难免会发生各种影响市场的事件，比如国际环境变化、突发的意外事件，或者企业自身发生了经营恶化等，根据新的司法解释，这些因素对股价的影响也需要考虑，相应地这就会影响投资者获得的赔付比例。

在案件的赔付落地上，情况同样在好转。有一些案件在上市公司缺乏清偿能力的情况下，由其他承担连带责任的主体向投资者支付了赔偿。

具体而言，葛宗萍经手的金亚科技案投资者获得的赔偿都是由承担连带责任的立信会计师事务所支付；华泽钴镍案的赔偿则大多是由承担连带责任的国信证券公司支付。还有不少案件，因为考虑到上市公司可能存在执行风险，会追加被处罚的高管作为被告，这一做法也得到不少法院的支持，比如，刚泰控股、天夏智慧案件的审理法院兰州中院和南宁中院支持投资者申请追加高管为被告。

“在上市公司没有清偿能力的情况下，是可以向实控人和高管等同样要承担责任的自然人追偿，但工作量会增加，比起诉一个被告要繁琐得多。如果法院支持的话可以申请向证监会调取高管的信息，我们申请追加被告。”葛宗萍解释道。

尽管取得了种种进展，但不可否认的是，投资者保护领域仍然存在诸多问题。孔聪对银柿财经表示，目前，国家在相关领域的监管力度增强，监管技术提高，司法实践相比过去有所进步，但个别法院仍存在立案难、立案拖延的问题，个别法官存在忽视法律规定等情况，都会导致司法实践中出现不统一、不可测、无规则的个别现象。

“虽然有上诉、投诉和审判监督等程序救济，但本身就已经拉长了维权周期，增加了投资者维权的时间乃至金钱成本，实际上也是浪费了上级法院等部门的资源。当然，随着我国法治进程的推进，以及法院系统整治的深化，相信这些个别现象会越来越少，投资者环境会越来越好。”孔聪表示。

9月，证监会主席易会满与最高人民检察院党组书记、检察长张军签署了《关于建立健全资本市场行政执法与检察履职衔接协作机制的意见》，易会满表示，证监会将以贯彻落实《协作意见》为契机，进一步强化与最高检的工作协同，进一步加强资本市场法治和基础制度建设，完善证券执法司法体制机制，持续“零容忍”打击证券违法活动，共同维护好市场“三公”秩序，保护投资者合法权益。

本文源自银柿财经