宁波找专业债权债务律师有哪些，证券虚假陈述责任纠纷什么意思

作者 / 陈宇 苏文婷 任视宇 蒋伟 京都律师事务所

来源 / 智合

大事记

2018年，方正科技集团股份有限公司（以下简称“方正科技”）因证券虚假陈述被处罚，导致股价大跌，被近千名股民起诉索赔约1.69亿元。2019年5月，上海金融法院一审判决方正科技存在证券虚假陈述行为，需承担民事责任，部分支持了四名投资者的赔偿请求。方正科技不服一审判决，向上海市高级人民法院提起上诉，2019年8月7日，二审判决宣布驳回方正科技的上诉，维持原判，并成为 全国首例证券纠纷示范判决 。

2018年的最后一个交易日，康美药业公告收到证监会《调查通知书》，载明因涉嫌违法披露信息即将被证监会立案调查。

2018年，著名演员赵薇也曾因杠杆收购万家文化事件，一时间身陷证券虚假陈述民事赔偿的风波。

2019年1月，康得新集团因涉嫌信息违法披露信息被证监会立案调查，2019年7月5日，证监会发布公告称，康得新存在虚假陈述、重大遗漏等信息披露违法行为，拟对其主要责任人员在《证券法》规定的范围内顶格处罚并终身禁入证券市场。

前言

自2018年起，越来越多的知名上市公司涉诉使得证券虚假陈述类侵权案件逐渐步入大家的视野 ，此类案件之所以会在近年来呈现猛增趋势，与我国证券市场发展的独特性不无关系。1990年、1991年，上海证券交易所、深圳证券交易所相继开业，标志着我国证券市场开始发展。1992年中国证监会成立，标志着中国证券市场统一监管环境的形成。

我国证券市场在不到30年的时间里飞速发展，取得了巨大的成就，监管制度不断健全，体系不断完善。随着《公司法》、《证券法》的颁布实施，我国证券市场初步形成了以《证券法》为核心的证券市场法律法规体系。这一体系以《证券法》、《公司法》为核心，以配套证券法规规章和规范性文件以及自律性规则为基本内容，奠定了证券市场规范发展的法律基础。

但是，这一系列法律法规仅对证券市场出现侵权行为追究刑事责任和行政责任的条文规定得较为全面，而对于民事侵权责任则过于原则或不全面，甚至没有涉及 ，导致很多证券违法行为仅受到行政处罚或刑事处罚，而投资人遭受的财产损失却难以获得赔偿，长久发展下去，势必会损害投资人对于市场的信赖，不利于市场的长远发展。

因此，近年来对证券市场投资人合法权益的保护逐渐完善，2002年1月15日最高人民法院发布《最高人民法院关于受理证券市场因虚假陈述引发的民事侵权案件有关问题的通知》（本文简称“《通知》”）首先规定，人民法院开始受理证券市场因虚假陈述引发的民事侵权赔偿纠纷案件；此后，《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（本文简称“《若干规定》”）则对法院审理虚假陈述证券民事赔偿案件的程序和实体问题进行了更加全面的规范。

证券市场针对投资人发生的证券欺诈侵权行为主要有四大类，即虚假陈述、操纵市场、内幕交易和欺诈客户 。相对于内幕交易、操纵市场和欺诈客户类的证券欺诈行为，虚假陈述行为较为直观，也更容易认定，一旦虚假陈述行为被揭露，股票价格将会大幅下跌，对投资者造成的损失也大于其他侵权行为。证券虚假陈述责任纠纷，系《最高人民法院民事案件案由规定》中“证券欺诈责任纠纷”项下的第四级案由，是指信息披露义务人违反《证券法》规定的信息披露义务，在证券发行或者交易过程中，在提交或公布的信息披露文件中对重大事件作出违背事实真相的陈述或记载，侵犯了投资者合法权益而发生的民事侵权责任纠纷。虚假陈述的表现方式有四种，即 虚假记载、误导性陈述、重大遗漏和不正当披露 。本文中，我们将对虚假陈述行为引发的民事侵权赔偿案件进行分析，全面梳理此类案件的诉讼流程及争议焦点。

1、案件概况（2018年6月1日——2019年6月1日）

通过检索2018年6月1日至2019年6月1日的证券虚假陈述责任纠纷案件，可以看到，在这一年当中，全国各地法院共受理此类案件6236件，包含一审4410件，判决全部或部分支持诉讼请求724件，驳回诉讼请求112件，二审1407件，判决维持原判869件，改判40件，共涉及上市公司32家。值得注意的是，此类案件二审改判的比例极低，改判的案件也仅仅就赔偿数额等责任比例有所调整，对于主要的赔偿责任并没有做出改变。

从上述数据可以看出，在6000多件受理案件当中，仅有判决2000左右，这也可以反应出此类诉讼的两大特点：1、该类案件争议解决的途径较为多样化。法院在处理此类案件的过程中通常鼓励当事人和解或达成调解，从而使得大量的案件无需走完整个诉讼流程；2、该类案件审理周期较长。因为案件涉及主体众多、争议焦点具有极强的专业性，且很多案件会因为被告申请行政复议或提起行政诉讼而导致案件审理被中止，因此诉讼周期也会相对较长。

2、样本统计

（注：限于篇幅，以下省略统计表格数据50页，详见本所即将发布的《证券虚假陈述责任纠纷研究报告》完整版）

（注：限于篇幅，本文第二部分“受理条件”、第三部分“虚假陈述的认定”中关于“处罚前置”、“主体资格”、“管辖”、“诉讼方式”、“起诉应提供材料”、“虚假陈述行为标准”、“虚假披露信息的重大性”、“投资人损失与虚假陈述行为的因果关系”等内容予以省略，详见本所即将发布的《证券虚假陈述责任纠纷研究报告》完整版）

在证券类虚假陈述责任纠纷案件当中，上市公司应当承担赔偿责任的范围应当以投资人因虚假陈述行为受到的损失为限，另需要扣除系统性风险、非系统性风险等其他因素导致的损失。对于损失的计算，只要确定了实施日、揭露日/更正日、基准日，便可以准确计量，但是对于系统性风险、非系统性风险等因素的计算，目前没有统一的标准，需要根据具体案件的情况由专业机构进行计算。

（一）赔偿责任的范围

1、投资人受到的损失

投资人因虚假陈述行为受到的损失包括：投资差额损失、投资差额损失部分的佣金、印花税及利息，如导致证券被停止发行的，投资人有权要求返还和赔偿所缴股款及银行同期活期存款利率的利息，开户及过户的费用不属于赔偿范围。

2、扣除系统性风险

系统性风险是指国家因多种外部或内部的不利因素经过长时间积累没有被发现或重视，在某段时间共振导致无法控制使金融系统参与者恐慌性出逃（抛售），造成全市场投资风险加大。系统性风险对市场上所有参与者都有影响，无法通过分散投资来加以消除。 系统性风险包括政策风险，宏观风险，流动性风险，外部风险，灾害 。

其中政策和宏观的变化交互影响市场的流动性。系统性风险可以用贝塔系数来衡量。（β系数也称为贝塔系数（Beta coefficient），是一种风险指数，用来衡量个别股票或股票基金相对于整个股市的价格波动情况。β系数是一种评估证券系统性风险的工具，用以度量一种证券或一个投资证券组合相对总体市场的波动性，在股票、基金等投资术语中常见。）

对证券市场系统风险如何计算,目前没有统一的认定标准。一般来说,证券市场系统风险是可以用指数来体现的,但必须以证券市场股票全流通为前提。由于我国证券市场有其独特性,有占总股本2/3的国有股、法人股不流通,证券交易所在编制指数时,将非流通股也计入指数权重,导致指数失真。目前上海和深圳的交易所各自编制的几大指数在走势上也有差异,究竟哪一个指数更能代表整个证券市场,长期以来没有定论。既然要体现的是全国统一的证券市场及其系统风险,就不能用某地的某一种指数来度量。因此,在权威机构未编制出更加科学合理并符合客观真实的全国统一的指数体系之前,用任何一种证券交易指数度量证券市场系统风险,都是不准确的。

在虚假陈述行为人承担严格举证责任基础上,并且有了客观真实体现证券市场的指数体系后,才能正确剔除证券市场系统风险中其他因素造成的投资者损失。具体操作中,还要根据有权机关的权威认定,并结合各种因素不同作用的来科学区分。

在证券民事赔偿诉讼中,依法认定投资者损失与虚假陈述之间有因果关系,有利于净化证券市场,有利于恢复投资者信心。用某一指数简单加减乘除,以所谓的证券市场系统风险来认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系,不仅没有法律依据,而且对证券民事赔偿制度也是十分有害的。

3、扣除非系统性风险

非系统风险亦称“非市场风险”、“可分散风险”。与“系统性风险”相对。与股票市场、期货市场、外汇市场等相关金融投机市场波动无关的风险。股票价格同上市公司的经营业绩和重大事件密切相关。公司的经营管理、财务状况、市场销售、重大投资等因素的变化都会影响公司的股价走势。这种风险主要影响某一种证券，与市场的其他证券没有直接联系，投资者可以通过分散投资的方法，来抵消该种风险。这就是非系统风险。

非系统风险是由特殊因素引起的，如企业的管理问题、上市公司的劳资问题等，是某一企业或行业特有的风险，只影响某些股票的收益。可通过分散投资来加以减少，但并不能完全消除。由于非系统风险属于个别风险，是由个别人、个别企业或个别行业等可控因素带来的，因此，股民可通过投资的多样化来化解非系统风险。

4、是否存在非理性投资

投资人是否存在非理性投资，《若干规定》当中并未将此作为免责事由。非理性投资与《若干规定》第十九条所规定的“明知虚假陈述存在而进行的投资”、“损失或者部分损失是由证券市场系统风险等其他因素所导致的”、“属于恶意投资、操纵证券价格的”亦存在根本性质的不同。

在上海岩石公司的案件中，上海岩石公司主张吴顺忠存在非理性投资行为：“吴顺忠在投资本案股票中存在过错甚至是故意的过错，其非理性投资是导致其投资损失的原因。吴顺忠在明知多伦股份转型是否成功存在较大风险，购买多伦股份股票相应也存在较大风险的情况下，仍然执意大量购买多伦股份的股票，存在重大过错。本案吴顺忠在2017年2月23日被告被行政处罚后，仍大量买入多伦股份的股票，更进一步说明吴顺忠系盲目地、非理性地投资多伦股份股票，存在重大过错。”

法院认为:“在金融活动中，理性人假设只是一种理想状态，投资者作出理性投资判断的前提应是经营者作出真实、准确、充分的信息披露。具体到本案，上海岩石公司的虚假陈述行为发生在先，投资者在不完全、不准确的信息披露基础上，作出了投资决定。投资者的理性与非理性是一个经济学假设，不能等同于法律概念上的过错或者重大过失，因此，仅凭投资者是否理性投资很难否定其中的因果关系。且在金融消费投资活动中，非理性因素天然存在，而金融市场健康发展的基础正是建立在对经营者信息披露的严格监管，引导消费者、投资者理性投资。经营者相较金融消费者、投资者，掌握了信息披露主动权，一味苛求投资者理性投资既不客观也不现实。上海岩石公司主张吴顺忠有非理性投资的行为，基于已查明事实，该观点具有一定的道理：1.本案上海岩石公司虚假陈述涉及上市公司的更名行为，该类虚假陈述行为与财务报告虚假陈述有较大区别，前者相对容易判断，而后者的识别需要投资者掌握较难的财务会计知识。在本案中，吴顺忠应能自行对上海岩石公司的更名行为作出风险判断，并不需要高深的知识。2.上海岩石公司的公告提示了上海岩石公司仅仅是更名，“对公司拟正式开展的互联网金融业务，目前公司并无相关的人员配置等，也未正式开展业务”，如果一家上市公司仅仅是因为更名，吴顺忠就跟风投资，显然属于较为草率。3.多家财经媒体对于上海岩石公司的“三无式转型”提出质疑，而且提及多伦股份曾多次遭到监管部门处罚，许多分析人士还对所谓转型发表了“空中楼阁”、“一个笑话”等极为负面的看法，吴顺忠本应预见到相应的风险，包括上海岩石公司因客观条件无法转型甚至主观根本不想转型的风险，但投资者对这些警示视而不见，参与投资造成相应的损失，应反省自己的投资理念。综上所述，吴顺忠存在一定的非理性投资行为。”

我们认为，非理性投资本质上并不存在主观恶意，相关法律及司法解释也并未将此规定为阻断因果关系的因素，因此将此作为剔除赔偿责任的理由并无法律依据。

（二）投资差额计算方法

《若干规定》第三十一条、第三十二条根据投资人在基准日前是否卖出证券，给出了分区间的两种情况，即在基准日及以前卖出证券的，其投资差额损失，以买入证券平均价格与实际卖出证券平均价格之差，乘以投资人所持证券数量计算；在基准日之后卖出或者仍持有证券的，其投资差额损失，以买入证券平均价格与虚假陈述揭露日或者更正日起至基准日期间，每个交易日收盘价的平均价格之差，乘以投资人所持证券数量计算。已经除权的证券，计算投资差额损失时，证券价格和证券数量应当复权计算。

但是法律法规并未就具体的算法作出明确说明，在审判实践中，法院会依据个案差异采取不同的算法，如单价折中法、简单算数平均法、普通加权平均法、移动加权平均法等。在计算投资差额损失时，具体采用哪种方法，属于法院的自由裁量范围。

（三）实施日、揭露日、更正日的认定

证券市场股票的买入和卖出时点对于投资者的投资结果至关重要。在证券虚假陈述类案件当中，投资人买入和卖出股票的时间点决定着投资者的损失与虚假陈述行为人的虚假陈述之间是否存在因果关系，同时也关系到虚假陈述行为人应当承担赔偿责任的范围。

1、实施日的概念及其认定

虚假陈述实施日，是指作出虚假陈述或者发生虚假陈述之日。从虚假陈述的表现形式看，可以将其分为两类，一类是 积极的明示 ，一类是 消极的沉默 ，两类的实施日的认定也有一定区别。

积极虚假陈述实施日比较容易确定，例如在发行人、承销商的招股说明书、公司债券招募说明书、上市报告文件、年度报告、中期报告及法律要求的定期和临时报告制度中提到的文件中作出虚假记载或误导性陈述便构成积极的虚假陈述，这种情况比较典型的便是财务造假行为，如在《财务情况报告》中虚增利润、少报亏损等，那么发布《财务情况报告》之日便是虚假陈述实施日。

消极虚假陈述实施日的确定则取决于信息披露的法定期限。如果关于义务人信息披露的期限有较为明确的规定，即以法定期限的最后一日作为消极虚假陈述实施日。例如根据《上市公司收购管理办法》第13条规定，通过证券交易所的证券交易，投资者及其一致行动人拥有权益的股份达到一个上市公司已发行股份的5%时，应当在该事实发生之日起3日内编制权益变动报告书，履行公告、报告等信息披露义务，并通知上市公司。 如果投资者及其一致行动人未在这3日内履行以上信息披露义务，则构成消极虚假陈述，实施日即是其所拥有上市公司已发行股份5%时起的第3日 。又如，《证券法》第六十七条对于临时性重大事件，要求立即报送并公告；《上市公司信息披露管理办法》第三十一条和第七十一条要求上市公司及时履行重大事件的信息披露义务，其中的“及时”是指自起算日起或者触及披露时点的两个交易日内。

2、揭露日（更正日）的概念及其认定

揭露日，是指虚假陈述在全国范围发行的报刊或播放的电台、电视台等媒体上，首次被公开揭露之日。揭露的主体，《若干规定》中没有明确的规定，可能是证监会、全国性媒体或者其他渠道。更正日，是指虚假陈述行为人在证监会指定的披露证券市场信息的媒体上，自行公告更正虚假陈述并按规定履行停牌手续之日。更正日的概念在使用较少，因为上市公司除了需要自行公告揭露虚假陈述事实，还要按照规定履行停牌手续，这一点在现实中很难做到。

揭露日的认定一直以来都是证券虚假陈述责任纠纷案件中争议较多的焦点问题，揭露日的确定决定投资者是否能够获得赔偿以及能够获得多少赔偿数额。

对于虚假陈述揭露日的认定应从以下四个方面进行分析和判断：一是虚假陈述揭露日应为上市公司虚假陈述行为被 首次公开披露之日 ；二是有关虚假陈述信息的披露应系在 全国范围发行或播放的媒体上 ；三是信息披露必须对证券投资者具有 强烈的警示作用 ；四是上市公司股票因虚假陈述被披露， 其个股股价跌幅与大盘和行业板块指数涨跌幅相比为异常，同时对因受到上市公司虚假陈述误导而购买股票的投资者造成重大损失 。特别需要注意的是，揭露日所公开揭露的信息，必须明确指出虚假陈述行为的具体内容，而非仅仅笼统揭露其可能存在涉嫌虚假陈述或违规披露的行为。例如，在宁波圣莱达的案件中，法院认为：“2017年4月19日发布的《立案调查公告》，内容仅提及“公司信息披露涉嫌违反证券法律规定”，并未指出信息披露涉嫌违法的具体表现，而依照证券法律法规规定，上市公司就多种内容的信息均具有披露义务，不同内容的信息对证券价格的影响亦各不相同。现该公告仅提示市场圣莱达公司有违规嫌疑，并未明确相关信息披露的具体内容，故对于普通市场投资者而言，仅阅看该公告并不必然将其与圣莱达公司2015年年度报告建立联系，更无法据此合理判断该公司股票价格之后的走向，客观上不具备收到足够警示的条件。相反，在同一天，被告圣莱达公司同时公告收到宁波证监局对公司采取出具警示函措施，公告了因圣莱达公司未对与华民贸易有限公司和深圳市新喜瑞贸易有限公司之间的关联交易履行相应的审议程序和临时报告披露义务，且公司2016年半年报披露称公司未发生与日常经营相关的关联交易，宁波证监局对被告圣莱达公司采取出具警示函的监管措施。因此，购买了该股票的大部分投资者会认为，中国证监会《立案调查公告》所调查的事项指向的是宁波证监局认定的未披露2016年关联交易事项。而本案中国证监会的《行政处罚决定书》披露的违法事实系圣莱达公司2015年年度报告虚增利润的事实。因此，《立案调查公告》没有向投资者揭示本案的虚假陈述行为，不符合揭露的相关性、一致性要求。此外，虽然《立案调查公告》后，股票连续下跌，一般而言也是与同日宁波证监局对圣莱达公司出具警示函事件具有明显的联系，而难以认定与中国证监会的《立案调查公告》及调查后查明的圣莱达公司2015年度报告虚增利润的事实具有联系。”

（1）虚假陈述行为应为首次公开披露

依据《若干规定》第二十条第二款规定：“虚假陈述揭露日，是指虚假陈述在全国范围发行或者播放的报刊、电台、电视台等媒体上，首次被公开揭露之日。”

对虚假陈述行为的揭露往往有一个过程，期间可能会先后出现多次程度不同、多个来源的公告消息或者新闻报道。一般来说，利空信息首次公开后对证券价格的刺激最为强烈，而在之后风险释放的过程中，即使这种利空信息不断被重复或强化，市场反应一般也有限。

因此，《若干规定》强调了揭露日的“首次性”，以最大程度地把因虚假陈述行为被揭露导致股价下跌而产生的损失计入可索赔范围，从而起到保护证券投资者的作用。

（2）披露应是在全国范围发行（播放）

所谓揭露，通常是指监管机构、交易所、新闻媒体或者其他外部力量对信息披露义务人的虚假陈述行为，通过立案调查、拟处罚、行政处罚、新闻报道、采取监管措施等方式向投资者予以公开化。

《若干规定》将虚假陈述公开途径限定在“全国范围发行或者播放的报刊、电台、电视台等媒体上”，这是因为全国性的媒体具有受众广、传播快、可信度高等特点，能够最大限度地起到警示作用。如果虚假陈述是以公司公告形式揭露的，由于上市公司必须在证券监管机构指定的信息披露网站或报刊（如《中国证券报》、《证券时报》、《证券日报》、《上海证券报》、上海交易所网站、深圳交易所网站、巨潮资讯网）上披露公告， 因此，以公告日作为揭露日的情形通常不存在“揭露主体权威性”的争议 。

但是，在以新闻媒体报道日作为揭露日的情况下，就需要着重考虑揭露媒体的权威性。当然，对上述限定 不能做绝对化地理解 。在资讯技术高度发达的当今社会，一些地方传媒发布的消息可以通过互联网等各种通讯手段，迅速传达至全国各地的受众。因此，如果一家非全国性媒体对某虚假陈述行为进行了揭露，而该报道又被各大门户网站广泛转载，进而导致了相关证券价格的异常波动，表明这一报道也具备了全国性的影响，则该地方媒体的报道亦可作为确定揭露日的依据。

（3）该种披露必须对证券投资者具有强烈的警示作用

司法实践中，法院通常也会将“揭露行为”是否对相关证券价格产生影响作为判断揭露日的标准之一，如果“揭露行为”发生后证券价格并无异常波动，就难以说明证券市场对该揭露行为有所反映，也就难以证明该揭露行为起到了足够的风险警示作用。例如在上海创兴资源开发股份有限公司的案件当中，上海市第一中级人民法院认为：“被告发布关于收到证监会《行政处罚事先告知书》的公告之日，之前被告发布的关于接受证监会稽查，可能产生退市风险的公告，以及相关媒体的报道，均不足以起到揭露虚假陈述行为的作用，不足以引起一般理性投资者的警示，不足以证明原告购买创兴资源公司股票时明知虚假陈述行为存在。”

（4）披露导致证券价格波动异常

《若干规定》未将“导致证券价格异常波动”作为确定揭露日的条件，可能是因为在证券虚假陈述民事赔偿案件中。但是，在实践中，如果有多个日期可能均符合揭露日的条件，那么法院在审理当中也会将上市公司股票因虚假陈述被披露， 其个股股价跌幅与大盘和行业板块指数涨跌幅相比是否异常 做为一个考量的因素。

在实践当中，揭露日的确定通常是原被告双方产生巨大争议的环节，同时也是法院需要作出大量工作进行分析判断的环节。但是，如果原被告双方对于揭露日不持异议，那么法院是否应当对揭露日的确定进行独立审查，各地法院对此的处理态度也不尽相同，在大部分的案件当中，我们可以看到，如果诉讼双方当事人对揭露日的确定意见一致，法院基于不告不理的原则便不再单独对此进行审查。但也有例外情况，如在上海创兴资源开发股份有限公司一案中，原被告双方对揭露日的具体日期意见不统一，但对认定揭露日所依据的信息不持异议，法院在庭审过程中对此进行了独立审理，且两审法院均在判决书中表达了自己的观点：“……虽然本案中原被告均未主张以2015年6月19日作为虚假陈述揭露日，但虚假陈述对股票价格的影响并非只作用于本案当事人，故虚假陈述揭露日的认定也应采取统一的、客观的标准，而不因个案中当事人的主观认知不同而改变……”“……需要说明的是，虚假陈述行为对所有相关证券的投资者都产生影响，而不是仅仅作用于本案当事人，故对某一虚假陈述行为的揭露日的认定应采取统一的、客观的标准，而不因不同案件中当事人的主张的不同而采用不同的认定标准，原审法院没有采纳双方当事人的主张，而是依据本案查明的事实确定虚假陈述揭露日的做法并无不妥……”在本案中，法院最终并没有按照双方的主张确定揭露日，而是进行独立审查从而确定最终的揭露日。

（四）基准日及基准价的认定

虚假陈述被揭露后，市场会迅速做出反应，股票价格开始产生剧烈的波动，随着时间的推移，虚假陈述的影响力被市场渐渐释放，直到稳定在一个固定值附近，到达该值的时间点即是基准日。基准日对于投资者同样具有十分重要的意义。那么，虚假陈述基准日该如何确定呢？

由于股价波动的原因复杂，揭露虚假陈述只是其中一种，因而关于基准日的确定，相比实施日及揭露日而言，较为简单，依据《若干规定》的规定，我国采用换手率法及经验法确定基准日。

换手率法 。此方法认为，揭露日或者更正日被确定了，基准日就在揭露日的基础上对换手率进行统计。换手率是指，因为虚假陈述对市场价格的影响，需要一定的时间才能慢慢释放，而当市场与虚假陈述有直接关联的股票成交量达到100%时，就可以推定新买入股票的投资者已经知道了虚假陈述的影响且表明该股票价格已基本不受虚假陈述的影响，同时投资者在此期间完全有机会实施减损。但该方法同样存在缺陷，证券市场中可能发生这样一种现象： 即在股票成交量不大的情况下，虚假陈述被揭露，股票价格剧烈波动，然而在股票价格走势趋于平稳后的很长一段时间内，相关股票的换手率仍无法达到100%，而确定基准日的时间不能太长，因为股价可能会受到虚假陈述以外其他因素的影响而导致换手率无法达到100%。在此情形下通过换手率法即无法确定基准日，可以采用经验法 。

经验法 。该观点认为，可根据以往确定基准日的经验，预先设定一个期间，并假定股票价格将在此期间内稳定，并以此来确定基准日。

在我国实践中，《若干规定》对于虚假陈述基准日依据上述换手率法及经验法加以确定，首先法院根据换手率法确定基准日，若法院在开庭审理时依然无法确定，则依据经验法确定法定基准日，即以揭露日或更正日后的第30个交易日作为基准日。

虚假陈述基准日的确定，决定了投资者可求偿损失的多少，因此基准日能否准确的得到确定，在此类案件中具有重要的意义。

后记

近年来，证券类虚假陈述责任纠纷案件数量不断增加，而目前我国《证券法》当中并未就此类案件作出明确规定，法院主要通过《若干规定》规范此类案件，在法律责任的构成要件、赔偿标准、计算方法、系统风险等方面的认定均未作出统一的规定，导致各地法院的判决不统一。

作为律师，在代理此类案件的过程中，应当在全面了解相关实体法及程序法的基础上，对该行业领域的专业知识进行深入学习，无论是作为投资人的代理人，抑或是发行人、上市公司的代理人，均 应当就案件事实从行业专业知识、国内国际金融形势以及法律关系的角度全面分析梳理，而非依赖行政处罚决定书所认定的内容，简单套用《若干规定》来办理案件。

相信随着我国法院对于证券类侵权案件审判经验的逐步积累，关于此类案件的立法将会进一步完善，届时对于律师的专业性也会提出更高的要求。